Í lausu lofti

Mynd: Golli

Gylfi Zoega

prófessor í hagfræði við Háskóla Íslands

Horfur í efnahagsmálum um þessar mundir eru óvissar og jafnvel vályndar, bæði hér á landi og í viðskiptalöndum okkar.

Til skamms tíma fara saman háir vextir, verðbólga og efnahagslegur samdráttur. Vextir Seðlabankans hafa nýlega verið hækkaðir í 8% og verðbólga er þrálát og mælist 5,6%. Hagvöxtur er neikvæður og hefur verið lítill frá árinu 2024, störfum fjölgar hægt og Seðlabankinn býst við fækkun á störfum á almennum vinnumarkaði í ár. Húsnæðismarkaður er að kólna og íbúðum á sölu hefur fjölgað. Atvinnuleysi fer smám saman vaxandi og lausum störfum fækkar.

Laus í reipunum

Undirliggjandi vanda má orða sem svo á hagfræðimáli að verðbólguvæntingar hafi veika kjölfestu. Á mannamáli þýðir þetta að fyrirtæki, launþegar og kannski ríkisvaldið sjálft treysta því ekki að Seðlabankinn nái að halda verðbólgu nálægt markmiði, sem er 2,5% hækkun vísitölu neysluverðs á ársgrundvelli næstu árin. Væntingar um að verðbólga verði of há í framtíðinni fá fyrirtæki til að hækka verð og launafólk til að krefjast hærri launa, þótt atvinnuleysi fari vaxandi og lausum störfum fari fækkandi.

Verðbólguvæntingar losnuðu í COVID-faraldrinum þegar efnahagslegt högg farsóttarinnar á hag fyrirtækja og heimila var mildað með hallarekstri ríkissjóðs, vaxtalækkunum og aukningu peningamagns í umferð. Peningamagn var aukið með því að leggja niður 30-daga bundin innlán viðskiptabanka í Seðlabankanum, sem var sennilega gert til þess að ríkissjóður gæti fjármagnað halla sinn með útgáfu skuldabréfa. En laust fé í bönkunum varð einnig til þess að auka útlán og hækka húsnæðisverð og þar með mælda verðbólgu. Eftirspurn jókst svo mikið eftir að farsóttin var gengin yfir, uppsafnaður sparnaður jók neyslu og ferðaþjónusta tók aftur við sér. Verðbólga hækkaði mikið árin 2021 og 2022 og togaði með sér verðbólguvæntingar, en verðbólguvæntingar markaðsaðila til eins árs fóru yfir 6% árið 2023 áður en þær byrjuðu að lækka.

Verðbólga hafði verið nálægt markmiði árin 2014 til 2020 og einnig verðbólguvæntingar. Þegar slakað var á peningalegu aðhaldi árið 2020, var vonast til þess að kjölfesta væntinga myndi ekki bresta, og áfram yrði því treyst að Seðlabankinn næði að halda verðbólgu nærri 2,5%. En sú varð ekki raunin. Reyndar má líta í baksýnisspegilinn á árin fyrir farsóttina og álykta sem svo að það hafi verið mikill uppgangur ferðaþjónustu, hækkandi gengi og þar með lækkandi verð á innflutningi í krónum, sem vó á móti hækkandi húsnæðisverði og hjálpaði Seðlabankanum að halda verðbólgu nærri markmiði. En síðar kom í ljós að kjölfesta væntinganna var lítil.

Þegar verðbólga er „í lausu lofti“ eins og er um þessar mundir, segja seðlabankafræðin okkur að vextir eigi að vera háir til þess að minni spenna verði í hagkerfinu og atvinnuleysi vaxandi og þar af leiðandi verði verð- og launahækkanir minni. Lægri verðbólga lækkar síðan smám saman væntingar um framtíðarverðbólgu og þá er slagurinn unninn, vextir geta lækkað aftur og atvinnuleysi sömuleiðis. En svo geta væntingarnar losnað og þá byrjar ballið að nýju.

Krónan kárnar

Framkvæmd peningastefnu hér á landi er erfiðari en í flestum öðrum ríkjum sem hafa sjálfstæða gjaldmiðla sem leyft er að „fljóta“, þ.e.a.s. gengi ákvarðast á markaði frá degi til dags. Lítið þarf til þess að verðbólga hækki og þegar hún hefur hækkað þá fylgja væntingarnar með. Seðlabanki okkar er þá ekki „trúverðugur“, ekki treyst til þess að hafa stjórn á verðbólgu. Ástæðan má kannski finna í verðbólgusögu Íslands, en aðrar og dýpri ástæður eru að finna í mikilli fákeppni í krónuhagkerfinu, notkun evru í stórum útflutningsfyrirtækjum og víðtækri verðtryggingu í samningum.

Í krónuhagkerfinu verður vaxtahækkun til þess að minnka ráðstöfunartekjur heimila og svigrúm minni fyrirtækja til fjárfestinga. En hærri vextir auka byggingakostnað sem hækka verð húsnæðis, sem vegur upp á móti verðlækkunum vegna minni eftirspurnar. Fákeppnisfyrirtæki geta sömuleiðis velt áhrifum vaxtahækkana út í verðlag. Almenn verðtrygging leigusamninga fyrirtækja og hluta leiguhúsnæðis veldur því sömuleiðis að verðbólga hækkar leigu, sem hækkar verðbólgu o.s.fr. Verðbólgan er þannig innbyggð í hagkerfið.